Lo stallo politico in Francia sta assumendo una dimensione sempre più fiscale, con i mercati che iniziano a richiedere un premio per il rischio di governance. Secondo gli esperti del team Global Fixed Income, Currency and Commodities Group di JP Morgan AM, «l’insostenibilità del debito, la frammentazione politica e le dinamiche del valore relativo stanno definendo le prospettive per i titoli di Stato e le obbligazioni societarie francesi».
Fondamentali macroeconomici sotto pressione
Il contesto macroeconomico francese continua a deteriorarsi lentamente. Quest’anno la crescita reale del PIL si attesta allo 0,6%, l’inflazione è scesa sotto l’1% e il disavanzo di bilancio rimane intorno al 5,5% del PIL, uno dei più elevati dell’area euro. «La frammentazione politica seguita alle elezioni dello scorso anno ha impedito a Parigi di attuare riforme strutturali significative per contenere la spesa», spiegano gli esperti.
Una quota significativa del bilancio statale, circa un terzo, è destinata ai sussidi sociali. La resistenza al cambiamento, dalle pensioni alla flessibilità del lavoro, è radicata: oggi i pensionati francesi hanno un reddito medio più elevato rispetto alla popolazione in età lavorativa, a testimonianza di un orientamento prioritario verso la tutela dei diritti acquisiti piuttosto che verso il miglioramento della produttività.
La decisione del primo ministro Lecornu di rinviare ulteriori aumenti dell’età pensionabile «ha garantito la stabilità politica nel breve termine, a discapito dei progressi sul versante della spesa pubblica». Il compromesso ha permesso al governo di resistere a due voti di sfiducia, ma l’assenza di una maggioranza stabile resta un ostacolo per riforme finanziarie significative.
Gli analisti sottolineano che «questo panorama politico frammentato mina la credibilità proprio nel momento in cui la procedura d’infrazione per eccesso di disavanzo della Commissione europea richiede un percorso correttivo plausibile entro il 2029». Con un indebitamento superiore al 113% del PIL, la Francia dipende da rendimenti bassi per sostenere il debito. L’inflazione troppo bassa, aggiungono, «non consente di ridurre gradualmente il valore reale dell’onere del debito».
Il recente declassamento di Fitch ad A+ «conferma i timori, ma è improbabile che provochi vendite su larga scala». Gli investitori potrebbero limitarsi a ridurre gradualmente l’esposizione, mentre le vendite forzate riguarderanno solo chi è vincolato dai rating. «La Francia viene sempre più considerata un’emittente semi-core piuttosto che un porto sicuro all’interno dell’area euro».
Valutazioni quantitative e spostamenti di portafoglio
Gli spread tra i titoli di Stato francesi (OAT) e quelli tedeschi (Bund) sono tornati a circa 70 punti base dopo la tregua politica, ma restano superiori ai livelli pre-2024. «Gli investitori stanno sempre più abbandonando gli OAT per orientarsi verso i BTP italiani», spiegano gli esperti, citando la diminuzione del deficit italiano rispetto all’aumento di quello francese.
Il credito societario mostra invece una maggiore resilienza. «Alcune società con rating elevato non subiscono ricadute dal declassamento sovrano, riflettendo la fiducia degli investitori nella solidità creditizia e nella diversificazione globale delle imprese francesi».
Fattori tecnici e dinamiche di mercato
Il fabbisogno di finanziamento della Francia rimane alto: l’Agence France Trésor punta a circa 300 miliardi di euro di emissioni a medio e lungo termine nel 2025. La fine dei reinvestimenti del programma pandemico della BCE ha lasciato un vuoto che gli investitori nazionali dovranno colmare. «Le aste hanno riscosso finora buon successo, segno che la domanda istituzionale interna resta forte, ma l’equilibrio è delicato», osservano gli analisti.
Gli investitori esteri, invece, preferiscono Italia e Spagna, per via degli spread più interessanti. «Il posizionamento netto corto indica che il mercato scommette già su un aumento degli spread», aggiungono.
Opportunità per gli investitori obbligazionari
Secondo il team di JP Morgan AM, «il premio al rischio della Francia è ora strutturale, non più ciclico». La paralisi politica e i disavanzi persistenti giustificano uno spread intrinseco rispetto ai Bund, ma la presenza di posizioni corte e il sostegno interno limitano un ampliamento improvviso.
Per gli investitori, questo crea opportunità di trading range: «ridurre tatticamente quando gli spread si restringono sotto i 70 pb e rientrare vicino ai 90 pb». Sul fronte della curva dei rendimenti, «il carry della parte anteriore rimane interessante, mentre la sezione centrale e finale appare meno attraente». Gli OAT offrono quindi liquidità e valore tattico, «ma finché Parigi non dimostrerà una politica di bilancio risoluta, l’etichetta “core” potrebbe richiedere un asterisco».